Dolár je slabý, pretože svet je presvedčený, že Fed je rozhodnutý v rámci boja proti riziku deflácie a slabého rastu USD devalvovať. Posledné zasadnutie FOMC toto presvedčenie len podporilo a pomohlo k oslabeniu USD, pretože Fed sa podľa všetkého chystá k ďalším nákupom aktív. Trh je zároveň tiež presvedčený, že zvyšku sveta sa bude dariť pomerne dobre, čo vytvára nezvyčajne veľký rozdiel v očakávaniach.
Euro je poslednou dobou oveľa silnejšie, čo aspoň čiastočne vyplýva zo skutočnosti, že ECB v porovnaní s USA prijala pomerne málo opatrení na posilnenie likvidity, a to aj napriek tomu, že nakupuje dlhopisy problémových krajín z periférie eurozóny, ako Írsko či Grécko. V súčasnosti sa teda zdá, že USD sa stretáva s oveľa vážnejšími problémami ako euro; my však očakávame, že táto situácia by sa v nasledujúcich mesiacoch mohla zmeniť, najmä až trh zistí, že rastové očakávania týkajúce sa zvyšku sveta prinášajú len sklamanie a že na americký scenár "decoupling" zatiaľ nedôjde, aj keď vo vzdialenejšej budúcnosti sa tento scenár na program dňa nakoniec dostať môže.
Pokiaľ ide o Európu, stále relatívne prísna politika ECB a ťažkosti na periférii eurozóny spolu s hroziacim spomalením dopytu po vývoze v jedinej európskej krajine, ktorej sa darí dobre, t. j. Nemecku, by mohli znamenať oslabenie eura, keďže ECB bude vzhľadom na veľmi slabé fundamenty nútená zmeniť svoj postoj, nehovoriac už o osobitných rizikách, ktoré pre bankový systém predstavuje problematika štátnych dlhov, už je potrebné efektívne vyriešiť.
Dôsledky oslabenia USD
Najvážnejšími dôsledkami ďalšieho oslabovania USD sú erózia hodnoty tovaru vyvážaného z krajín, ktoré sú závislé od vývozu do Spojených štátov, a erózie hodnoty aktív oceňovaných v dolároch - najmä rezerv centrálnych bánk. Situácia je obzvlášť pálčivá v Číne, ktorá má obrovské a rýchlo sa znehodnocujúce rezervy v USD a ktorá je závislá na exportných sektoroch svojej ekonomiky. Pre americkú ekonomiku je slabší USD z krátkodobého hľadiska určitým prínosom, pretože prispieva k znižovaniu deficitu bežného účtu USA, čo je problém, ktorý je nutné v dlhodobom výhľade riešiť. Aby vo svete mohlo dôjsť k riadnemu oživeniu, je potrebné odstrániť dlhodobú nerovnováhu (nadmerná spotreba v USA/nadmerné úspory a vývoz v Ázii).
Všeobecný alternatívny scenár pre riziko (prekvapivo) je, že ochota riskovať sa nejakú dobu ešte udrží, možno v nádeji, že Fed príde s novým dramatickým uvoľňovaním, a navždy tak zabezpečí nekonečnú voľnú špekuláciu. Je potrebné dodávať, že k takémuto scenáru sme skeptickí? Fed možno príde s novým uvoľňovaním, ale k tomu môže dôjsť iba pri zhoršení ekonomických podmienok. Navzdory našej skepse ale nemôžeme vylúčiť možnosť, že trh z krátkodobého hľadiska vo svojom špekulatívnom zápale prestrelí.
Kvantitatívne uvoľňovanie
Napriek pomerne neutrálnej pozícii Fedu vyjadrenej v poslednom polročnom vystúpení Bernankeho a napriek známkam rozkole v FOMC, špekulácie o blížiacej sa druhej fáze kvantitatívneho uvoľňovania pretrvávajú. V polovici septembra ich podporil najmä hlavný ekonóm Goldman Sachs, ktorý naznačil, že skôr či neskôr bude oznámený nákup dlhopisov v hodnote ďalšieho bilióna dolárov. To bolo v skutočnosti zrejme dôvodom silnej trojdňovej malátnosti USD a rastu ochoty riskovať - jej reflexívneho pohybu. Ako sme však uviedli v auguste, zastávame skôr názor, že Fed sa zrejme bude chcieť až do novembra držať pri zemi. Dôvodom je protivládna kampaň Fed Tea Party, ktorá vo voľbách 2. novembra - teda len za chvíľu - pravdepodobne prinesie značné zisky Republikánskej strane. Realizácia týmto smerom by sa mohla odsunúť na neskôr.
USD zostáva "takmer dokonalým antibarometrom rizika": stúpa, len keď sa začnú šíriť obavy, a klesá, keď má navrch ochota riskovať. Kým/ak budú prehliadané aktuálne témy týkajúce sa rozdielneho rastu inde vo svete, nových obáv ohľadom jasného zámeru Číny minimalizovať svoju expozíciu v tejto mene a obáv z kvantitatívneho uvoľňovania Fedu (alebo v prípade posledného z týchto troch tém, ak inde dôjde k prijatiu ešte výraznejších opatrení smerujúcich ku kvantitatívnemu uvoľňovaniu, pretože očakávania môžu vzhľadom k už tak extrémne ponurému výhľadu trhu pre USA klesnúť ešte oveľa nižšie), môže USD v krátkodobom horizonte ešte pokračovať v miernom oslabovaní.
Z dlhodobého hľadiska si však myslíme, že globálne trhy čaká všeobecne ešte dlhá cesta, než sa ocitneme na druhej strane a dočkáme sa udržateľného oživenia - takého, ktoré nebude stáť toľko na tom, kto koho predbehne v raste ekonomiky prostredníctvom vývozu, ale skôr na tvrdej práci, ktorá je potrebná na kompenzáciu obrovskej nerovnováhy vo svete (predĺženosť a nadmerná spotreba v USA verzus nadmerné kapacity a nedostatočná spotreba v Číne). Prikláňame sa na stranu obozretnosti a ďalších makroekonomických úprav, ktoré budú znamenať ďalšiu vlnu znepokojenia ohľadom cien aktív a vyžiadajú si uzatváranie stále rastúcich objemov krátkych pozícií v USD. Tieto obavy by mohli po určitú dobu viesť k opätovnému posilneniu USD, ako niekedy v budúcnosti nevyhnutne dôjde k jeho ešte hlbšej devalvácii.
| John J. Hardy stratég Forex trhov, Saxo Bank
|